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Par Alexandre Garabedian

PARIS (Agefi-Dow Jones)--Coup de tonnerre pour les CoCos (obligations contingentes convertibles) des banques néerlandaises, et plus largement pour ce compartiment du marché. Le 30 juin, le gouvernement de La Haye a annoncé sous la pression de la Commission européenne un changement dans le traitement fiscal des titres de capital "additional tier one" (AT1).

A compter du 19 janvier, les coupons payés sur ces instruments ne seront plus déductibles fiscalement. Les Pays-Bas répondent ainsi à un courrier de la Commission européenne jugeant qu'une telle pratique peut constituer une discrimination et une aide d'Etat aux banques alors que les entreprises non financières, elles, ne bénéficient pas de cet avantage.

Rabobank, ING et ABN Amro sont concernés, pour un total de 7,8 milliards d'euros d'AT1. La mesure devrait aussi toucher les instruments "restricted tier one" (RT1) émis par les assureurs. Pour un groupe comme Rabobank, la charge d'impôt annuelle s'en trouverait accrue de 40 millions d'euros, sur la base d'un taux d'impôt à 25%, soit une hausse de 150 points de base, calculent les analystes crédit de Natixis.

L'annonce peut constituer un événement fiscal (tax event) dans la documentation juridique des obligations. Ce qui peut alors permettre à l'émetteur de racheter par anticipation les titres, à la valeur du pair. La réglementation CRR prévoit elle-même ce cas de figure. Toutes les obligations traitant au-dessus du pair sont donc menacées par la perspective d'un "call", ce qui explique la baisse des prix enregistrée depuis lundi par les titres AT1 néerlandais. Mais racheter des titres au pair "se ferait au détriment de la réputation de l'émetteur", souligne Natixis.

Rabobank et ABN Amro ont rassuré dès lundi les investisseurs en excluant cette option. Les analystes estiment que les banques néerlandaises pourraient plutôt être tentées de restructurer leur bilan avec un rachat des titres existants au prix du marché et une émission de nouveaux AT1 à des coupons inférieurs.

Un précédent existe, celui de la Suède. En septembre 2016, le pays avait lui aussi supprimé la déductibilité, mais les banques s'étaient abstenues de racheter leurs titres au pair. La question risque de se poser bientôt dans tous les pays, dont la France. "L'objectif de la Commission européenne est de mettre fin à la déductibilité d'impôt des coupons AT1", estiment les analystes de Natixis.

-Alexandre Garabedian, L'Agefi. ed: ECH

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July 04, 2018 04:13 ET (08:13 GMT)

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